Avant de donner une définition, il convient de rappeler que les investisseurs en innovation (capital risque, business angels) se rémunèrent quasi exclusivement au travers de la plus-value sur leur investissement (les startups produisent en effet rarement de bénéfices distribuables lors des premières années de leur existence). Et que cette plus-value n’est avérée que lorsqu’ils ont vendus leurs titres ! Tant qu’ils restent actionnaires, et même si la société obtient de grands succès, celle-ci n’est en effet que virtuelle.

Il convient également de prendre conscience que la valeur de titres d’une société est croissante selon que l’on en cède quelques titres minoritaires, la majorité permettant le contrôle, ou enfin la totalité qui permet à l’acquéreur non seulement d’en maîtriser globalement la direction, mais aussi de disposer à sa guise des actifs de celle-ci. Donc l’investisseur privilégie en général la troisième option, plus profitable.

On mesure alors que la liquidité, c’est-à-dire la capacité de transformer son investissement en argent sonnant et trébuchant, est un enjeu essentiel pour l’investisseur, tant dans son déclenchement que dans ses tenants et aboutissants.

La clause de liquidité est donc cette clause, quasiment systématiquement incluse dans les pactes d’actionnaires lors des levées de fonds, par laquelle les fondateurs s’engagent à faciliter la sortie au meilleur prix des investisseurs, avec un horizon d’en général 5 à 7 ans, et pour cela accepter et faciliter la mise en vente globale de l’entreprise.

Cette clause de liquidité peut intégrer plusieurs sub-modalités, on connaît à cet égard la créativité des avocats au service de leurs clients !

  • Clause de rendez-vous : convenir de la date à partir de laquelle les parties prenantes débuteront les discussions pour organiser le processus de cession ;
  • Définition du process de cession, et notamment recours à un intermédiaire Fusacq honorablement reconnu ;
  • Clauses de liquidation préférentielle, qui permet à un investisseur de se voir attribuer une quote-part plus importante du prix de vente, modulo parfois en contrepartie de clauses de relution favorables aux fondateurs en cas d’atteinte ou dépassement de certains objectifs ou de rétrocession de plus-value ;
  • Clause de drag along/ cession forcée, permettant comme son nom l’indique de forcer la main à une minorité qui refuserait de permettre à la majorité de trouver cette liquidité tellement essentielle ;
  • Clause de tag along/ droit de sortie conjointe, permettant aux associés minoritaires de vendre leurs participations en même temps que les majoritaires si ceux-ci se sont assurés de la liquidité de leurs participations ;
  • Clause de dividende prioritaire, qui permet de mettre la pression sur les dirigeants à partir d’une date proche de celle de l’exigence de liquidité ;
  • Clause de buy or sell, mécanisme subtil permettant à celui des actionnaires valorisant le plus de la société de racheter la part des autres, et permettant aux autres de rendre liquide leur participation.

Inutile de se lancer dans une levée de fonds si la perspective vous répugne, car s’il est un point de principe non négociable, et sommes toutes légitime au regard des risques engagés, c’est bien celui-ci. Mais la manière compte, et la rédaction de la/des clauses pourra laisser plus ou moins d’espace de liberté et/ou de valorisation aux fondateurs.

Et puis …comme toujours, il y a l’écrit et il y a la vie ! Dans les faits, il s’avère très difficile de revendre une entreprise contre la volonté de son dirigeant, lequel a mille moyens subtils et difficilement prouvables de saboter une action que ses investisseurs chercheraient à lui imposer. Aussi, le moment venu, tout dépendra vraisemblablement de la convergence des intérêts (qui auront sans doute évolués en 5 ans), du rapport de chacun à la parole donnée et à la valeur créée, ainsi que du rapport de force réel entre les parties.

Questions à se poser :

  • Est-ce que les fondateurs acceptent au fond d’eux même la perspective de revendre dans 5 à 7 ans ?
  • Quels seront alors les moyens de pression possibles des investisseurs ? La clause de liquidité et ses clauses liées sont-elles exécutables même en l’absence d’accord du dirigeant ?
  • Quelle est la maturité du fonds, aura-t-il la possibilité de repousser de quelques années la cession, ou bien, l’investissement intervenant assez tard dans son cycle, la date sera-t-elle difficilement négociable ?
  • Quel est l’historique du fonds en matière de sorties ? L’entrepreneur pourra prendre quelques références.
  • Quel est l’historique de l’entrepreneur en matière de respect de ses engagements ?

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